Švýcarská čokoláda zhořkla. Ale komu vlastně?
Marek Hatlapatka, Hlavní investiční stratég, CYRRUS, a.s.
Ta malá alpská země, pyšnící se lahodnou čokoládou, přesnými hodinkami, ale také obrovskou národní hrdostí, opět jednou pořádně zatřásla finančními trhy. Tři roky švýcarská centrální banka (pro našince s trochu nelichotivou zkratkou SNB) bez jediné známky pochyb udržovala uměle nízký kurz franku vůči euru, aby uchránila ekonomiku od dovozu evropské dluhové krize, resp. jejich nevyhnutelných důsledků, jakým byl hromadný útěk investorů do tradičně bezpečné náruči švýcarské měny.
Důvěra v pokračování fixace CHF vůči euru byla na trzích i na začátku roku 2015 téměř bezbřehá, jak lze snadno vyčíst z krotkého chování vzájemného kurzu těchto měn (extrémně nízká volatilita). Poté přišel šok: centrální bankéři politiku fixace v minulém týdnu zrušili, což se neobešlo bez obrovských pohybů na měnových, akciových i dluhopisových trzích. A neobešlo se to také bez mnoha spekulací o skutečných důvodech takového kroku a několika jízlivých poznámek, které se nepřekvapivě nejčastěji ozývaly z Německa (např. v německém Handelsblattu sloupkař Wolfram Weimer dává Švýcarům „dobrou radu“, aby konečně přijali euro a místo zoufalého nakupování eur se raději, podobně jako Němci, kochali kladnou bilancí zahraničního obchodu).
Šokováni jsou mnozí, od šéfa hodinářského fenoménu Swatch, přes hoteliéry v alpských lyžařských střediscích, až po investiční banky, které nyní kromě počítání ztrát na vlastních forexových knihách počítají také klienty, kteří opouštění švýcarská aktiva v obavě z výrazného zpomalení ekonomiky. Jsou naštěstí i tací, kteří berou situaci s nadhledem. Na druhou stranu, co by člověk například od takového Rogera Federera (který na otázky o posílení franku v Melbourne, dějišti prvního letošního grandslamového turnaje, žertoval, že tedy, pokud tomu dobře rozumí, bude muset turnaj vyhrát, aby sanoval kurzové ztráty) měl čekat jiného, než sportovní přístup.
Jsou ovšem skutečně poraženými Švýcaři, jak se může z většiny reakcí zdát? Pokud se píše o motivaci SNB k inkriminovanému kroku, je nejčastěji zmiňováno očekávané představení programu kvantitativního uvolňování ECB, což má vést k dalšímu tlaku na oslabování eura a tedy k nutnosti dál plnit švýcarskou státní pokladnici (stále slabší) evropskou měnou. Je to ale skutečně ten hlavní důvod, proč SNB od fixace vůči euru upustila? Zajímavý je v tomto kontextu pohled na vývoj švýcarského exportu. Ano, země eurozóny jsou i nadále největším terčem pro švýcarský vývoz, dynamika se však kvůli pokulhávající ekonomice eurozóny a naopak stále robustnějšímu růstu hospodářství USA jasně mění ve prospěch dolarových exportů. Může to být právě sázka na ně, která byla důležitým faktorem při rozhodování pánů bankéřů. Držet příznivý kurz vůči USD (i za cenu případné fixace USD/CHF) se přitom při aktuálně rozdaných kartách (blížící se začátek zvyšování sazeb Fedem, silný růst US ekonomiky) jeví pro SNB přece jen jako reálnější úkol.
Skutečné poražené bohužel budeme muset dost možná hledat jinde, než v zemi helvétského kříže. Mnozí forexoví obchodníci - za všechny například FXCM – se ocitli na hranici či dokonce již za hranicí bankrotu a to fakticky během pár minut. Je paradoxem (a také mementem), že právě CEO FXCM Drew Niv nedávno pro Bloomberg Magazine ujišťoval o nízké volatilitě forexového trhu a nutnosti používání pákových obchodů. Právě ty přitom o pár týdnů později poslaly firmu ke dnu, z nějž ji vyzdvihla jen pomoc 300 mil. dolarů ze strany mateřské společnosti americké banky Jefferies. Ano, vzato čistě matematicky, podle volatility kurzu CHF/EUR z posledních let byla pravděpodobnost dvacetiprocentního pohybu kurzu někde kolem astronomické jedna ku miliardě. Selským rozumem však byla tato pravděpodobnost výrazně vyšší – předpokládat, že SNB fixaci kurzu neopustí dříve, než za miliony let, asi nikdo duševně zdravý nemohl.
Potíže forexových obchodníků či relativně nízké ztráty investičních bank však nejsou zcela jistě tím hlavním dopadem švýcarského měnového kotrmelce. Následovat může další tlak na zpřísnění regulace ve finančním sektoru. Nejen investoři, ale i regulátoři a politikové si připomněli, že šoky na finančních trzích přicházejí a přicházet budou, bez ohledu na počet stran popsaných regulační legislativou. A že modely měření rizika, založené na historické volatilitě, na nichž je (také) postavena regulace bank a jiných finančních institucí, jsou v situacích, jako je tato „švýcarská epizoda“, k ničemu. Další vlna (neúčinné) regulace může následovat.
Mezi poraženými se mohou nepochybně ocitnout jiné centrální banky, které zvažují, či již uplatňují, politiku devizových intervencí. Tedy i ČNB. Nemohlo přijít výmluvnější připomenutí toho, jak těžké je politiku měnových intervencí opustit (bez asistence šoku). Osobně si z toho vyvozuji, že ČNB bude nyní opatrnější v úvahách o případném dalším administrativním oslabování české měny a pravděpodobnost brzké návštěvy kurzu koruny vůči euru u třicetikorunové hranice se i díky SNB snížila.
Marek Hatlapatka
Hlavní investiční stratég, CYRRUS, a.s.