Šanghajské překvapení

Jeremy Monk, AKRO investiční společnost, a.s.:

Strmě nahoru a pak strmě dolů!

Poté, co čínské domácí akciové trhy v Šanghaji a Šen-čen vystřelily jako velkolepé ohňostroje strmě k nebesům, došlo v nedávné době k jejich pádu, jen to zadunělo. Díky úvěrům soukromým investorům, které byly na svém vrcholu od začátku roku 2014, trhy v Šen-čen a Šanghaji prudce stouply o téměř 200% (Šen-čen) a 150% (Šanghaj). Výkon vpravdě popírající zákon zemské přitažlivosti. Nicméně, po dosažení vrcholu dne 12. června, se oba tyto domácí trhy okamžitě propadly zpět a během období ani ne jednoho měsíce ztratily zhruba třetinu své hodnoty.

V reakci na prudký pokles, stovky menších firem dočasně pozastavily obchodování svých akcií, zatímco jiné prakticky nikdy neobchodovaly, protože narazily na denní limity burz uplatňované u změn hodnoty o více než 10%. Skutečnost, že investoři nemohli obchodovat, posílila pocit paniky a způsobila, že to, co bylo původně čistě vnitrostátním jevem, se projevilo i na trzích touto nepříznivou situací dosud nedotčených, zejména na domácích komoditních burzách a na sousedních trzích v Hongkongu.

Panika nakonec ustala až tehdy, kdy Peking zavedl široký balíček opatření na podporu cen akcií, včetně zákazu velkých prodejů cenných papírů a přímého nákupu akcií, pozastavil nové primární emise akcií (IPO) a poskytování úvěrů makléřům. Alespoň prozatím se zdá, že tato opatření byla úspěšná a je pravděpodobné, že dojde k dalším opatřením, včetně snížení úrokových sazeb.

Navzdory nedávnému prudkému poklesu, šen-čenský index zůstává na +104%, zatímco šanghajský index na +76%.

Mělo by nás to znepokojovat?

Na první pohled ne. Většina zahraničních investorů má jen omezený přístup k domácím burzám v Šen-čenu a Šanghaji. Většina zahraničních institucionálních investorů investovala do společností v Hongkongu nebo do čínských společností kotovaných na hongkongské burze (tzv. akcie typu H). Hongkongský index Hang Seng, v ostrém kontrastu k indexům v Šen-čenu a Šanghaji, je od počátku roku 2014 na úrovni pouhých +4,5%, zatímco index Hang Seng China Enterprise, zohledňující pevninské akcie kotované v Hongkongu (akcie typu H), je na úrovni pouhých +4%. Šílenství v Číně se proto ve velké míře soustředilo na domácí burzy a nikoliv na burzy v Hongkongu.

Aby se toto zdůraznilo, tam kde jsou společnosti kotovány, jak v Hongkongu (akcie typu H), tak v Šen-čenu nebo Šanghaji (tzv. akcie typu A), od července 2014 se obchodovaná cena změnila od obchodování s mírným diskontem na pevninských burzách k bezmála 37% navýšení ceny oproti cenám za stejnou akcii v Honkongu. Ano, je to tak – domácí čínští investoři byli ochotni zaplatit o 37% vyšší cenu za akcie stejných společností, které se v Hongkongu obchodují za ceny mnohem nižší!

Proč zasáhly úřady?

Existuje silně rozšířená představa, že vládní instituce by neměly přímo zasahovat do aktivit na akciových trzích a ovlivňovat je. Takové intervence mohou vytvořit umělý trh a podkopávat důvěru v kapitálové trhy. Avšak prudký pokles cen akcií se opravdu může vymknout kontrole a mít dopad na celou ekonomiku. Nákup s vypůjčenými penězi (buying on margin) je ze své podstaty rizikový a může vést k začarovanému kruhu nucených prodejů, kdy makléři násilně likvidují pozice klientů s cílem splatit úvěry. V době, kdy byly v polovině června trhy na maximu, existovaly úvěry na nákupy akcií v hodnotě nějakých 2,3 triliónů CNY (370 miliard USD). Někteří makléři, a možná dokonce i banky, se mohly zhroutit. Stejně tak nelze zapomínat na „efekt bohatství“. Jistě, pokud mnoho investorů zaznamená náhlý dramatický pokles svého „papírového“ bohatství, může to mít negativní dopad na důvěru spotřebitelů i na spotřebu. A to právě v době, kdy se Čína snaží stimulovat růst. Člověk je méně ochoten koupit si novou lednici nebo moped, pokud zaznamenává obrovské ztráty na akciovém trhu. A mělo by to také určitý dopad na financování podniků. Většina komerčních finančních prostředků má podobu bankovních úvěrů nebo emise dluhopisů. Emise akcií však představuje přibližně 5% firemního financování. Nicméně, snad nejvěrohodnější vysvětlení přímé intervence státu je podpora „sociální stability“. Ve státě řízeném jednou stranou, kde má obchodní účty na akciovém trhu 90 miliónů lidí, což je více lidí, než je všech členů Čínské komunistické strany (88 mil.), se dá předpokládat, že úřady nechtějí zažít situaci, kdy by se nedávné problémy s cenami akcií proměnily v naprostý debakl.

Bude intervence úspěšná?

Balíček opatření uplatněných pekingskými úřady má dobrou šanci na úspěch, přestože podle západních standardů působí poněkud těžkopádně. Intervence přišla v návaznosti na strmý pokles cen akcií. Hodnoty akcií na domácích čínských burzách, ač nejsou levné, jsou nyní alespoň srovnatelné s jinými trhy. Například společnosti na šanghajské burze v současné době obchodují při poměru ceny ku zisku ve výši 15.37 tedy o něco levněji, než společnosti uváděné v americkém akciovém indexu S&P500 (17,55) nebo indexu MSCI World (17,28). Z hlediska tržního ocenění se úřady nesnaží obhajovat neobhajitelné. A navíc, zkušenosti z předchozích intervencí jsou také povzbudivé. Po asijské finanční krizi z roku 1998, kdy hongkongská vláda koupila akcie za 118 mld. HKD, se hongkongský trh v průběhu následujících dvou let více než zdvojnásobil. Podobná intervence v Japonsku, po krachu akciového trhu v říjnu 1987, způsobila, že japonský index během následujících dvou let vzrostl o 70%. Ať se to někomu líbí nebo ne, řízený zásah do akciového trhu může fungovat.

Indexový efekt

Nicméně, snad nejdůležitějším faktorem, který je třeba vzít v úvahu, pokud jde o budoucnost šanghajského a šen-čenského trhu, je pravděpodobnost jejich zařazení do indexů rozvíjejících se trhů MSCI i FTSE. Oba provozovatelé indexů naznačili, že čínské akcie typu A budou pravděpodobně během příštích 2-3 let alespoň částečně zahrnuty do jejich indexů rozvíjejících se trhů. Kdyby nic jiného, aktuální dění urychlí vyjednávání, která by zahraničním investorům poskytla větší přístup na domácí burzy, což bylo doposud hlavním kamenem úrazu pro provozovatele indexů při zvažování toho, zda zařadit čínské akcie typu A do svých indexů. Čína má v současné době váhu přibližně 20% v rámci indexů rozvíjejících se trhů a představují ji pevninské akcie obchodované v Hongkongu (akcie typu H). Je zřejmé, že tato váha sotva odráží hospodářský význam druhé největší světové ekonomiky. V případě, že celková hodnota pevninského trhu (s akciemi typu A) nakonec do indexů zahrnuta bude, mohla by se váha Číny v indexech rozvíjejících se trhů zdvojnásobit. S finančními prostředky ve výši 1,7 trilióny USD, které údajně sledují jen samotný index MSCI Emerging Market, dokonce i částečné zvýšení váhy Číny v indexech, povede k masivnímu přílivu kapitálu.

A v tom spočívá příležitost?

Výkon domácích čínských burz je nyní podpořen čínskými úřady. Jaké jsou ale vyhlídky pro hongkongský trh obecně, a konkrétně pak pro čínské akcie H obchodované v Hongkongu? Jsou to koneckonců trhy, na které mají zahraniční investoři neomezený přístup.

Čínské akcie typu H: Vynikající hodnota pro dlouhodobé investory

V globálním kontextu současné čínské akcie typu H obchodované v Hongkongu nabízejí výjimečnou hodnotu. Vypadaly levně už před debaklem na domácím trhu, který na svém vrcholu zasáhl celý hongkongský trh. A teď prostě vypadají směšně levně. Obchodování na 8,06 - násobku letošních očekávaných zisků (měřeno dle společností uvedených v indexu Hang Seng China Enterprise Index) představuje méně než polovinu násobku očekávaných zisků společností uvedených v indexu US S&P500 nebo World Indexu. Z velkých rozvíjejících se trhů vypadá levněji jen Rusko. V situaci, kdy je domácí trh s akciemi typu A nyní podporován celou řadou vládních opatření a kdy pravděpodobně dojde k zahrnutí těchto akcií do hlavních indexů rozvíjejících se trhů, by investoři neměli počítat s tím, že dojde k dalšímu velkému výprodeji. Snížení makléřských úvěrů poskytnutých klientům na polovinu a obnovené obchodování na akciovém trhu v případě stovek společností dále naznačuje, že krize byla zažehnána. Za těchto okolností je nyní velká šance, že akcie typu A kotované na šanghajské/šen-čenské burze si povedou dobře s tím, že akcie typu H kotované v Hongkongu si povedou relativně lépe; čímž se také zmenší stávající velmi široký cenový diskont (27%) na trhu s akciemi typu A. Když byl diskont naposledy takto velký, v průběhu druhé poloviny roku 2011, čínským akciím typu H se vedlo neobyčejně dobře. Dokonce, i kdybychom se mýlili, a šen-čenský a šanghajský trh bude dále padat, skutečnost, že čínské akcie typu H obchodují s výraznou slevou oproti ekvivalentním akciím A, poskytuje obrovský ochranný polštář.

A nakonec, nesmíme zapomenout na příležitosti v samotném Hongkongu. Ačkoli Hongkong často bývá označován za „rozvinutý trh“, zůstává nadále vstupní bránou do Číny. I tam vypadají hodnoty akcií atraktivně ve srovnání s jinými trhy. Obchodování na 11.77 - násobku letošních očekávání zisku způsobuje, že Hongkong působí jako dobrá hodnota. Pro investory, kteří nemají odvahu na krátkodobou volatilitu a kteří oceňují, když jsou společnosti řádně spravovány, zůstává Hongkong z hlediska investic velmi atraktivní.

Nedávné nepokoje v Číně přinesly nákupní příležitost

V průběhu posledních osmnácti měsíců se rozvíjející se trhy potýkají se značnými problémy. Nedávný prudký vzestup a pád domácích čínských akciových trhů představuje pouze poslední z dlouhé řady negativních zpráv v souvislosti s rozvíjejícími se trhy. Zábor Krymu, politické napětí na Ukrajině, vzestup ISIS na Blízkém východě, řecké strasti, korupční skandály ve státem řízených společnostech v tak daleko od sebe vzdálených zemích jako je Brazílie, Indie, Čína a Česká republika a klesající ceny komodit, to vše ovlivnilo důvěru v rozvíjející se trhy. Avšak v souvislosti s touto volatilitou a negativními zprávami se objevila i určitá skutečná hodnota a nákupní příležitost - v poslední době pro investory, kteří chtějí investovat v Číně prostřednictvím Hongkongu. Od této chvíle tok zpráv a výkony cen akcií mohou být mnohem příznivější pro investory do rozvíjející se trhů obecně, a zejména pak do čínských trhů.

Jeremy Monk

Investiční ředitel

AKRO investiční společnost, a.s.

Informace obsažené na těchto internetových stránkách mají pouze informační charakter a nejedná se o nabídku ani veřejnou nabídku, jejich obsah nelze vykládat jako poskytování investičního poradenství ani za doporučení k nákupu, držení nebo prodeji konkrétního investičního nástroje.

Vytisknout

Blog

Šanghajské překvapení